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       最近连续小城市出差,晚上无事可做,系统的读了巴菲特在80、90年代的写给股东的信,发现巴菲特在这些较早期的信里,曾经陆续比较全面的阐述了他对于价值投资、公司财务等的观点。有趣的是,巴菲特的许多观点,其实是和目前大学、商学院里所教授的金融知识直接冲突的。比如几个最直接和明显的:
      --巴菲特认为金融学中用beta来衡量证券投资风险的方法是无意义的。
      --巴菲特认为投资股票都应该抱着“永远持有”的想法,而不应该把投资公司看成是随时可以调整或剔除的“投资组合”。
      --应该找到最有信心的公司下重注,而不应该通过构建投资组合来分散风险。
      下面我简要列举并翻译了巴菲特信中的部分论点,部分注明了英文原文和来源年份。(有一些读的时候没记录,懒得回去找了)
(1) 关于beta和风险
      ”我们用字典上的定义来描述风险,那就是损失或受伤的可能性”。(We define risk, using dictionary terms, as the possibility of loss or injury. )[1993]
      “他们(金融学术界)在疯狂的用统计学的方法寻找精确衡量风险的方法的同时,却忘记了一个至关重要的根本原则,那就是:差不多正确要比精确的错误好的多”。(It is better to be approximately right than precisely wrong)[1993]
      “在beta的理论下,如果一只股票最近相对市场出现了明显的下跌,就像华盛顿邮报1973年的时候那样,那么这只股票却比它在价格更高时变得更有风险了。如果这样的一整家公司都用一个很大的折扣再卖给你,并且告诉你你的投资风险其实是更大了,这合理么?”[1993]
      “一个纯粹的beta信徒在衡量公司的投资风险时,可以不管一家企业生产什么产品,不管它的竞争对手在做什么,也不管这家公司承担了多大的债务,甚至不用在乎这家公司叫什么名字。而只要有这家公司的历史股价就足够了。” [1993]
      “把beta和投资风险等同是没有任何意义的。“(Equating beta with investment risk makes no sense)[1993]
(2) 关于持有期限
      "当我们持有一家拥有杰出管理层的杰出公司的一部分时,我们最理想的持有期限是永远。"(When we own portions of outstanding businesses with outstanding managements, our favorite holding period is forever.) [1988]
      "你会仅仅因为你邻居的房子在9:30分被卖掉了,而出售的价格比昨天低,就会不顾一切的在9:31分卖掉你自己的房子么?"[1987]
      "把一个在市场中频繁交易的人称作“投资者”就像把一个不断一夜情的人叫做“浪漫”一样。"
      "而对我们来说,一旦我们买入了一只股票,即使交易所关闭了一年或两年也不会困扰我们。"[1993]
      "如果你不想持有一个股票十年,那么根本也就不要想持有它10分钟。"(If you aren’t willing to own a stock for ten years, don’t even think about owning it for ten minutes.)[1996]
(3) 关于现代金融组合理论(modern portfolio theory)
      "我所不能理解的是,为什么一个投资者要把钱分散投资给在他眼里排名差不多20%的公司,而不是仅仅投资给他几个最中意的公司(top choices)"。[1986]
      "查理和我不够聪明,也没有那么多的时间去思考那些买卖关于“不是最好的几家公司”的事情 。"
      "确实,我们一年能有一个好的投资主意就已经不错了。"(Indeed, we’ll now settle for one good idea a year. )
      "极少有什么时候,我觉得有超过两、三家公司能让我对他们的未来有十足的信心。"[1991]
 
      当然,巴菲特的绝大部分的理论思想都是和现代金融理论一致的,比如关于公司成长性的论述:
      "的确成长性对价值的提升有正面的作用,有时这种作用还非常明显。但是这个效果并不总是那么确定的。比如,投资者总是不断的扔钱给航空公司去支持他们的无利润增长。……这样的行业越是增长,对它的拥有者而言就越是个灾难。"
      "在一个需要不断资金投入却回报很低的行业里,增长是伤害投资者的。"(In the case of a low-return business requiring incremental funds, growth hurts the investor)
      "成长和价值无法被分开,因为成长性是组成企业价值的一部分。"(They are integrally linked since growth must be treated as a component of value)
 
      那么巴菲特和现代金融的理论们,谁对了呢?
      我觉得首先可能有一种误解,那就是不能,也不应该把巴菲特的选股方法简化为成“看看基本面,然后拍脑袋选股”。投资无圣杯,美国有上万家对冲基金,美股有上百年的历史,做投资做到世界首富的,也只有巴菲特这个做价值投资的文科生。可以想象其艰深度完全不逊于文艺复兴等做纯数量分析的量化基金。
      我所理解的是,金融市场本身是不可能被任何“模型”完全描绘的。股票市场存在着自我实现和自我反实现的特征,每一个参与者本身的投资决策也会影响股价的波动,而这是任何模型都无法预计的。 所以任何的金融模型都有缺陷,也就是一定的误差。巴菲特自己的思想、理论,其实也是一个“模型”。不管是巴菲特的思想,还是现代金融学的理论,这些模型其实都不需要“完美”,只要在一定范围内“有用”就足够了。比如美股的做市商,一般都会用模型来拟合股价的变动,并对冲掉其所定义的风险。这种拟合当然会有错误或者误差,但只要在大多数情况下这种误差不超过它所能赚取的交易佣金,那这种模型就足够“有用”了。甚至连图学家(chartist)们的模型也是有用的,不然如果没有他们的话,谁来作为交易的对手方来给市场提供流动性呢?
      看巴菲特的文字,其实最明显的感觉是投资的一级市场、二级市场其实没有什么本质的差别,而最重要的都是能有理性的、不断思考的态度。巴菲特在1990年的信里曾引用Russell的话写到”Most men would rather die than think. Many do.”
 
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William Sun

William Sun

20篇文章 6年前更新

投资业者。

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